机构：中泰证券

究诘员：何俊艺

公司计谋：NIO 深耕30 万元以上阛阓并抓续耕作市占率，乐说念&萤火虫下千里走量加快换电业务扭亏：①NIO 蔚来：锚定30 万元以上高端阛阓(在30 万以上纯电市占率近50%)，车型家具矩阵完善，守护品牌高端调性，现时稳态月销接近2 万辆。后续管事+社区氛围抓续深远品牌形象，整车平台迭代NT3.0 及端到端智驾+自研芯片上车共同保险家具在高端阛阓竞争力。②ONVO 乐说念：分享换电风物，聚焦20 万元以上价钱带，租电下探至新动力浸透率较低的15-20 万元阛阓，有望凭借高性价比完满放量，进而耕作F2 工场产能诳骗率，助力整车毛利率进取。此外有望通过耕作换电站单站单日换电次数，加快换电业务减亏。③Firefly 萤火虫：分享换电风物，定位极品小车，面向中国及国外阛阓(小车更契合欧洲阛阓)，承担放量及加快换电业务减亏任务。

财务端：账上净现款储备富饶，老本支拨放缓+家具销量结构改善共促毛利率耕作：

①账上净现款420 亿：2024 年9 月，公司赢得合肥建投老本等共33 亿东说念主民币投资，限制24Q3，账上净现款约420 亿元东说念主民币，净现款储备较为富饶。②老本支拨放缓：

公司白叟道支拨与换电站配置数目显耀正干系，瞻望2024 年底换电站保有量约2860座，同比增速较2023 年着落显然(79%→22%)。③销量耕作+家具结构改善：短期随ET5/5T 占比着落及总销量耕作，毛利率有望改善。中长期看，“单站单季度平均换电次数”走势与“其他业务毛利率”显耀正干系，随后续乐说念/萤火虫放量带动单站换电次数耕作，公司换电业务毛利率有望受益于此。

换电风物：上风难以替代且长期看可抓续：

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换电上风：①补能快：换电3 分钟可完成补能，超充仍需12-25 分钟(且并非充电至100%)。②纯真转念用车成本：大电板包可兴隆远程出行但购车成本高，换电在远程出行时按需租用大电板，用车成本低(现时蔚来90%销耗者选购小电板版可反向考证此风物可行性)。③电板寿命更长：新动力车电板10 年衰减率约22%，而更换电板用度高，蔚来已将电板寿命耕作至12 年仍为80%水平(主义是15 年保抓85%水平)。

换电可抓续： ①换电是极度体验而不是单一皆线：换电是蔚来销耗者的极度体验，蔚来仍并行发展高压超充(乐说念搭载900V 架构)并积极配置充电桩(已配置约2.4万根)。②在凭空电厂中存应用场景：换电站可被视为凭空电厂中的散布式储能及可控负荷，是凭空电厂可调资源的蹙迫构成(以合肥为例，占约70%)。③引入加电搭伙东说念主：推出加电搭伙东说念主商酌，有望在适度自己白叟道支拨的同期，抓续扩大换电站领域。

盈利预测：把柄咱们预测，2024-2026 年公司营收分手为655.9/1044.3/1270.0 亿元，2024-2026 年对应PS 分手为1.0/0.6/0.5。咱们觉得公司行将迎来人人具周期，新品放量有望显耀助力减亏，初度掩盖，赐与“增抓”评级。

风险领导：新动力浸透率放缓带来的行业增速变慢、新车型供给加多导致行业竞争加重、新车型阛阓收受度不足预期、阛阓领域测算不足预期、新品销量或产能不足预期、讲述中公开府上信息滞后及更新不足时的风险。

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